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编号: 链源科技 PandaLY Security Knowledge No.030                   

随着加密货币市场逐渐走向成熟，二级场外交易（OTC）市场作为一条重要交易渠道，逐渐吸引了投资者、项目方和基金会的广泛关注。这个市场不仅为那些无法在公共交易所顺利交易的资产提供了流动性，还为加密货币领域内的锁定代币买卖提供了便利。然而，二级 OTC 市场由于其私密性和定制化交易的特性，也隐藏着大量风险和合规性问题。

什么是 OTC 市场？   

OTC 市场，或场外交易市场（Over-the-Counter Market），是指资产买卖双方通过直接协商而非公共交易所进行交易的市场。这类交易方式通常用于处理不在标准交易所上市的资产，或者当交易量较大、需定制化的协议和条款时。与传统的公共交易所不同，OTC 市场更具灵活性，交易者可以根据自己的需求来协商价格、交易条款以及时间安排。         

其中二级 OTC 市场专注于那些已经过代币生成事件（Token Generation Event, TGE）但仍处于锁定期的资产交易。这些代币通常由于锁定期内无法在公共市场上自由流通，因此对流动性有较高要求的投资者可以通过二级 OTC 市场进行交易。买卖双方通过直接协商交易价格、折扣和解锁时间等条款，确保交易的灵活性。

卖家动机分析

1. 风险投资公司（VCs）

特征：    

• 持有锁定代币： 风险投资公司通常在项目早期投资，并获得有一定锁定期的代币。

• 市场策略： 这些公司在锁定期结束后需要管理投资组合，并实现盈利。

动机：

• 风险管理： VCs 持有大量代币，容易受到市场价格波动影响。通过 OTC 市场出售部分代币，可以提前锁定部分收益，降低市场波动带来的风险。

• 实现盈利： 即便在折扣价出售代币，VCs 依旧可以通过早期投资获得可观的回报，将虚拟资产转化为实际收益。

• 避免高估值风险： 如果项目的 FDV（完全稀释估值）过高，VCs 可能选择通过 OTC 市场出售代币，避免公开市场的高估值出售带来更大的市场风险。

• 流动性管理： 在市场流动性不足时，通过 OTC 市场出售代币可以获得更稳定的价格，避免大规模抛售对市场造成冲击。

2. 加密项目团队

特征：

• 运营成本： 项目团队需要资金支持日常运营、技术开发及市场推广。

• 资金需求： 随着项目的扩展，团队可能需要额外的资金。

动机：

• 资金需求： 团队通过在 OTC 市场出售代币，可以获取所需资金，支持项目持续运营和发展。

• 减轻市场卖压： 为避免在公开市场上形成过大的卖压，项目团队通过 OTC 市场出售部分代币，从而平衡市场供需，减小对价格的冲击。

• 稳定市场： 谨慎的代币销售策略有助于维护市场价格稳定，减少价格波动对项目发展和声誉的负面影响。

3. 基金会

特征：

• 运营资金管理： 基金会通常负责管理项目资金，并推动项目的长远发展。

• 代币解锁： 基金会持有的代币在特定时间解锁，可能会对市场产生压力。

动机：

• 资金需求： 基金会需要通过 OTC 市场出售代币，以获得日常运作及项目推广的资金。

• 减缓市场压力： 在代币解锁时，基金会通过 OTC 市场逐步出售代币，降低市场抛售压力，避免市场价格剧烈波动。

• 维持价格稳定： 基金会通过稳健的代币销售策略，确保市场价格的平稳，防止大量解锁导致市场价格暴跌。

4. USDT 商家

特征：

• USDT 买卖： U 商们会通过低价回收 USDT 并将其高价卖出的方式牟利。

• 反洗钱：当买家购买 USDT 时，U 商会检查买家的资金来源是否合规，如若不合规，U 商会选择停止交易。

• USDT 买卖方式：U 商为了保证 USDT 的合规性及收款的安全性，大多会选择在交易所进行 USDT 的转账。

动机：

• 差价牟利： 通过低买高卖的方式赚取差价。

• 手续费牟利： U 商会宣称在自己这买卖 USDT 的资金干净，从而收取更多的手续费。

5. 虚拟货币中间商

特征：    

• 虚拟货币盘前交易： 中间商会通过在盘前交易中通过单押，双押的方式进行交易担保（保证买卖家资金安全）而牟利。

• 知名度：该类中间商由于接触的虚拟货币额度都很大，故拥有一定知名度后，买卖家才会放心选择。

• 交易内容：包括虚拟货币盘前交易，一级市场项目获取的积分交易，项目白名单交易等。

动机：

• 手续费牟利：利用自身信誉，帮助买家卖家购买虚拟货币等资产，在其中可以赚取一定的手续费。

• 承接项目广告牟利：拥有知名度后，该中间商承接项目方的宣传从而牟利。        

买家动机分析

1. Hodlers（长期持有者）

特征：

• 长期投资者： Hodlers 对代币的长期增长潜力充满信心，倾向于长期持有而不受短期价格波动影响。

• 投资策略： 他们专注于项目的长期发展，而非短期的市场波动。

动机：

• 长期回报： Hodlers 希望通过折扣价购买代币，期待未来项目成长和代币增值时获取高额回报。

• 折扣机会： OTC 市场提供的折扣价格吸引了 Hodlers，通过以折扣价购入代币，他们能在未来市场上涨时获得更高的收益。

• 稳定持有： Hodlers 对短期价格波动并不担忧，他们愿意长期持有代币，耐心等待项目成功带来的增值机会。

2. 对冲者（Hedgers）

特征：

• 金融工具使用者： 对冲者通过 OTC 市场购买代币，并使用永续掉期（Perpetual Swaps）等金融工具进行对冲。

• 市场操作技能强： 他们能够根据市场波动精准调整交易策略，获取最大利润。

动机：

• 套利机会： 对冲者通过折扣价买入代币，并通过金融工具做空，从中获取套利收益。

• 风险管理： 通过对冲操作，他们能够有效管理市场风险，确保即便在市场波动时也能维持盈利。

• 灵活策略： 对冲者在不同的市场环境下灵活调整策略，通过 OTC 市场获得定制化的交易解决方案，捕捉交易机会。

3. 一级市场交易者

特征：

• 空投的货币盘前交易： 当买家获取到空投名单时，想提前将拥有代币出售/买入，便会选择有信誉的中间商进行挂单出售/买入。

• 资金量大：交易者认为或提前得知某些项目利润率大，可能会提前盘外收购大批量代币，待代币市场出现后再卖出获利。

动机：

• 套利机会： 交易者通过低价提前买入代币，待市场出现后卖出获利。

OTC 市场的风险

1. 流动性风险

OTC 交易通常是在没有公开市场价格的情况下进行的，买卖双方在一个非公开的环境中协商价格。这意味着市场的流动性可能有限，尤其是在价格波动较大的时期，买方或卖方的数量可能不足，导致交易无法快速执行。根据 2023 年 CryptoCompare 的数据，约有 15% 的加密货币交易是在 OTC 市场上完成的，其中大多数发生在流动性较差的情况下，导致价格波动显著。

2. 信用和对手方风险

OTC 交易涉及的买卖双方之间通常是匿名的，特别是在没有第三方托管的情况下，信用风险显著。如果一方未能按约履行交易条款，例如卖方未能交付代币，或买方无法支付资金，交易的另一方将面临巨大的经济损失。例如， 2019 年一份报告显示，超过 30% 的 OTC 加密交易涉及了未履约或欺诈行为。    

3. 价格波动风险

OTC 市场的交易价格通常与公众市场上的价格不同。在公开交易所上市的代币的价格往往更高，而在 OTC 市场上，这些代币由于锁定期的存在可能以大幅折扣交易。根据 TokenData 的统计， 2022 年早期投资者通过 OTC 市场以高达 70% 的折扣购买了尚未解锁的代币。由于价格差异，一些投资者通过做空来对冲价格波动风险，但这也增加了操作复杂性和资金要求。

4. 合规和监管风险

OTC 市场的监管状况通常更加复杂和模糊。在不同国家和地区，OTC 交易的法律框架可能存在显著差异，一些国家对这类交易采取了更严格的管制措施。在某些情况下，未能遵守当地的反洗钱（AML）或了解客户（KYC）规定，可能导致严厉的法律后果和巨额罚款。

国际合规性

1. 反洗钱（AML）规定

由于 OTC 市场上的交易往往涉及大量资金和高净值的参与者，因此洗钱风险相对较高。许多国家都对 OTC 交易平台和加密货币服务商施加了严格的反洗钱（AML）要求。比如，在美国，金融犯罪执法网络（FinCEN）要求所有 OTC 经纪商遵守《银行保密法》（BSA），实施强制性的 AML 程序和报告机制。2019 年，FinCEN 对一家加密货币 OTC 经纪商处以约 6000 万美元的罚款，原因是其未能及时上报可疑交易活动。

在欧盟，随着《第五反洗钱指令》（5 AMLD）的生效，所有加密货币交易和服务平台都必须进行 KYC（了解客户）程序，并向有关部门报告大额或可疑交易。数据显示， 2023 年在欧盟 OTC 交易平台上约有 20% 的交易被标记为潜在的洗钱活动，受到了监管部门的重点审查。

2. KYC（了解客户）要求

KYC 是打击恐怖融资和洗钱的重要手段。对于 OTC 交易平台而言，KYC 要求意味着平台需要对其客户进行全面的身份验证，以确保交易双方的合法性。例如， 2022 年，加拿大监管部门对某家 OTC 平台进行了处罚，原因是其未能对超过 10 万美元的交易实施有效的 KYC 验证。

在中国，尽管对加密货币交易的监管相对严格，但仍然存在活跃的地下 OTC 市场。根据 Chainalysis 的报告， 2021 年中国的 OTC 交易量约占全球总量的 12% ，其中很大一部分没有进行 KYC 验证，增加了监管风险。

3. 跨境交易的合规问题

跨境 OTC 交易面临的合规挑战尤其复杂，因为不同国家的监管政策各异。例如，在一些国家，OTC 交易可能被视为非法活动，而在另一些国家，它可能被视为合法的金融行为。根据 2022 年的一项调查，超过 40% 的 OTC 交易涉及跨境交易，这进一步增加了税务、汇率波动和国际反洗钱监管的复杂性。

4. 市场操纵和内幕交易

OTC 市场由于其不透明性和缺乏实时价格发现，容易成为市场操纵和内幕交易的温床。2023 年，一家 OTC 交易平台被指控参与了大规模的市场操纵行为，导致特定代币的价格在公众市场上迅速上涨，随后迅速崩盘，给散户投资者造成了巨额损失。

典型案例分析

案例 1 ：美国某 OTC 经纪商的合规失败

2019 年，美国某知名 OTC 经纪商因未能遵守 AML/KYC 要求，被美国 FinCEN 处以 6000 万美元的罚款。该公司未能对数笔超过 10 万美元的加密货币交易进行必要的身份验证，并未及时上报可疑交易活动。该案例突显了 OTC 平台合规性的重要性，同时也表明，未遵守国际和当地法规可能导致的巨额财务风险。

案例 2 ：亚洲某基金会利用 OTC 市场筹资

2020 年，一家亚洲的加密货币基金会通过 OTC 市场以折扣价格出售其持有的大量锁定代币，以筹集运营资金。尽管该基金会遵守了大部分国际合规性要求，但由于交易规模庞大，导致该代币在解锁后价格迅速下跌，给公众市场带来了巨大的抛售压力。这一案例展示了 OTC 市场在大型解锁事件中的作用，以及合规性与市场反应之间的平衡挑战。          

根据 2023 年 Chainalysis 的数据，OTC 市场上的交易量在加密货币市场总体下降的背景下仍然保持了显著的增长，尤其是在低流动性和熊市环境下。例如， 2023 年全年，OTC 市场的交易总量增长了约 18% ，其中大多数交易涉及锁定代币或高净值投资者之间的私下交易。数据还显示，超过 30% 的加密货币欺诈案件涉及 OTC 市场，特别是在没有实施有效 KYC 或 AML 程序的交易平台上。

对二级 OTC 市场未来展望

OTC（场外交易）市场作为加密货币领域中一个重要的交易形式，近年来呈现出迅猛的增长趋势，特别是在大宗交易和高净值投资者中占据了重要地位。随着加密货币市场的成熟、技术的发展以及监管政策的逐步完善，OTC 市场在未来可能会发生一系列的变化。以下是对 OTC 市场未来展望的详细探讨，包括市场潜力、技术创新、监管趋势和可能面临的挑战。

• 市场潜力与增长动力   

机构投资者的涌入： 随着加密货币逐渐被主流金融机构所接受，机构投资者正越来越多地参与加密资产的交易。由于 OTC 市场可以处理大宗交易且不会对市场价格产生过大的波动，这使得其成为对冲基金、家族办公室和财富管理公司等机构的首选渠道之一。未来，随着更多的机构投资者加入加密货币市场，OTC 交易量有望进一步增长，并推动市场的进一步扩展。

高净值个人的需求增加： 高净值个人（HNWIs）同样看好 OTC 市场，特别是对于大宗交易和私密性要求较高的投资者。由于 OTC 市场提供了更灵活的交易条件和私人定制的交易结构，未来高净值个人对加密资产的配置需求可能继续增长，从而进一步扩大 OTC 市场的规模。

跨境交易的需求上升： 全球经济的数字化转型使得跨境交易的需求不断上升，特别是在无法通过传统银行体系顺利转移资金的地区。OTC 市场作为一种灵活且高效的交易方式，能够满足这类需求。未来，随着全球对跨境加密交易的依赖增加，OTC 市场的全球化趋势将更加明显，特别是在亚洲、中东和非洲等新兴市场的扩展潜力巨大。

代币化资产的增长： 未来，随着代币化（Tokenization）技术的应用扩展到更多的资产类别，如房地产、艺术品、股票、债券等，OTC 市场有望成为这些代币化资产的主要交易场所。OTC 市场能够为这些高价值且流动性较低的资产提供定制化的交易解决方案，吸引更多的投资者参与代币化资产的交易，进一步提升市场交易量和深度。

• 技术创新与区块链技术的应用    

智能合约和自动化交易： 未来，智能合约技术在 OTC 交易中的应用将会更加普及。通过智能合约，OTC 交易双方可以预先设定交易条件，确保一旦条件达成，交易将自动执行。智能合约不仅能够提升交易效率，还可以通过区块链的透明和不可篡改性，增强交易的信任度，降低违约风险。

区块链技术的透明度与安全性： 区块链技术为 OTC 市场带来了更高的透明度和安全性。虽然 OTC 市场本质上是非公开的，但区块链技术可以提供可审计的交易记录，使得交易更为可信。同时，分布式账本技术有助于减少对中央化机构的依赖，降低了中介费率并提高了交易的安全性和隐私保护。未来，随着区块链技术的进一步成熟，OTC 市场的透明度和安全性将得到大幅提升。

多签名与零知识证明技术的应用： 多签名（Multi-signature）和零知识证明（Zero-Knowledge Proof）等技术将为 OTC 交易带来新的安全保障。多签名技术能够确保在没有双方共同授权的情况下，交易无法被执行，从而增加交易安全性。而零知识证明技术则可以在不暴露敏感信息的情况下验证交易的有效性，进一步保护用户隐私。这些技术创新将为 OTC 市场注入新的活力，使得交易过程更加透明、安全和高效。

人工智能与大数据分析： 未来，人工智能和大数据分析将在 OTC 市场中发挥越来越重要的作用。通过 AI 算法分析市场趋势、交易历史和对手方信用，投资者可以做出更明智的交易决策。同时，基于大数据的分析工具也可以帮助平台优化流动性管理和风险控制。人工智能的介入将帮助 OTC 交易平台更好地匹配买卖双方的需求，提升交易的成功率。

• 监管趋势与合规要求   

全球监管框架的完善： 目前，不同国家对 OTC 交易的监管差异较大，一些国家已经出台了针对加密货币的法规，而另一些国家的监管仍然不明确。未来，随着加密货币市场的日益成熟，全球范围内的监管框架有望逐步统一，各国可能会出台更严格的 KYC（了解你的客户）和 AML（反洗钱）政策，强制要求 OTC 平台进行合规审查。这种监管的统一性有助于降低跨境 OTC 交易中的合规风险，提升市场信心。    

稳定币的监管及影响： 稳定币（Stablecoins）在 OTC 市场中扮演了重要的角色，特别是在大额资金转移和跨境交易中。未来，全球各国对稳定币的监管政策可能会进一步细化，包括审查其储备资产的合规性和透明度。如果稳定币的监管环境变得更加严格，OTC 市场可能需要寻找新的方式来应对合规压力，例如转向央行数字货币（CBDC）或其他形式的合规数字资产。

与主流金融市场的融合： 随着加密货币逐渐融入主流金融体系，OTC 市场与传统金融市场的融合可能成为趋势。例如，传统的金融机构可能会通过 OTC 平台进行加密资产的交易，反过来，加密资产交易平台也可能逐步引入传统资产的 OTC 交易。这种融合将为 OTC 市场带来新的参与者和资本流动，促使市场更加规范化和透明化。

• 市场挑战与应对策略   

流动性问题： 尽管 OTC 市场适合大宗交易，但在特定市场条件下，流动性问题仍然是一个重要挑战。未来，随着更多资产类别进入 OTC 市场，尤其是代币化的传统资产，市场的流动性管理将变得更加复杂。平台需要通过与多家流动性提供者合作，以及引入自动做市商（AMM）等创新机制，来解决流动性不足的问题。

市场操纵与价格操控： 由于 OTC 交易不公开透明，存在市场操纵和价格操控的风险。例如，某些交易可能会影响公开市场上的价格走势，或通过虚假信息误导对手方。未来，市场需要通过更严密的风险控制和交易审查机制，打击市场操纵行为，同时加强平台的信誉管理，确保交易的公平性。

技术安全与黑客攻击： 随着 OTC 市场的技术升级，黑客攻击的风险也在增加。未来，平台需要不断提升其网络安全能力，防止数据泄露和资产被盗。区块链技术的应用能够提高安全性，但依然需要防范针对智能合约漏洞的攻击。通过定期的安全审计、漏洞检测和升级安全协议，平台可以有效降低被黑客攻击的风险。

• 社区治理与去中心化    

去中心化 OTC 平台的兴起： 随着去中心化金融（DeFi）的蓬勃发展，去中心化 OTC 交易平台可能会在未来占据一定市场份额。这些平台通过智能合约和去中心化的流动性池来实现无中介的交易，进一步降低了传统 OTC 交易中的信任风险。未来，随着去中心化金融的成熟，去中心化 OTC 交易可能成为主流交易模式之一。

社区治理和代币经济模型： 一些去中心化的 OTC 平台可能通过社区治理的方式来决定平台的运营模式、费用结构以及新资产的上线规则。通过引入代币经济模型，平台可以激励流动性提供者和用户参与平台治理。这种模式有助于提高平台的透明度和公信力，同时也赋予用户更多的自主权。

结语

OTC 市场为投资者提供了一个在公开市场之外操作的独特途径，尤其是在涉及大额、锁定代币的交易时。然而，这个市场也伴随着显著的风险，包括流动性不足、信用风险、价格波动以及监管合规问题。随着全球加密货币监管框架的不断发展，OTC 平台和交易参与者需要加强对国际和当地合规要求的理解和执行，以确保市场的长期健康和可持续发展。同时，随着技术的发展和监管环境的变化，未来 OTC 市场有望通过更高的透明度和安全性，成为加密货币生态系统中不可或缺的一部分。

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